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金融市场挥别“动荡8月”:房贷利率、汇率逻辑生变

作者:Irene Zhou 

来源:秦朔朋友圈

金融机构交易人士往往在7月“放暑假”,这也使得夏季的市场处于低波动。没想到,今年8月市场就经历了一把“速度与激情”:

  • 8月5日,人民币对美元破7,这是十年多以来的头一次,各界预计汇率波动将持续加大;

  • 8月17日,“利率并轨”横空出世,对中外资行的业务走向、金融市场利率、房贷利率等都将产生深刻变化。

挥别“动荡8月”,利率、汇率又将如何变化?中国的“降息”会来吗?这又将如何影响大家关心的房贷利率?美元/人民币逐步逼近7.2后,是否将达到一个新均衡?

金融市场挥别“动荡8月”:房贷利率、汇率逻辑生变贷款基准利率“换锚”影响深远

  • 锚怎么换?

    早年央行规定的存贷款基准利率,2015年10月调整了以后至今没变过。我们熟悉的活期存款基准利率是0.35%,1年期定期存款为1.5%,贷款基准利率从6个月到5年以上则是4.35%~4.9%。早前随着银行间流动性的改善,资金利率显著下行,但贷款加权平均利率的下降相对迟缓。资金利率与贷款利率之间的分歧,映射出当前我国利率双轨并行的局面,也在一定程度上削弱了货币政策的传导效力。

    于是,双锚“并轨”就发生在了8月17日。中国人民银行发布公告,提出改革完善LPR形成机制的六项措施。8月20日上午9时30分,新LPR首次报价出炉,1年期报4.25%,5年期报4.85%,低于原先利率,符合市场预期。原1年期和5年以上贷款基准利率分别为4.35%、4.9%。

    未来,LPR将成为新的贷款基准利率,且每月报价一次,其也将是一个浮动利率。新的LPR=18家报价行报价的平均值,依据的则是“MLF+点”,LPR也被视为最优质客户贷款基准利率,而其他银行最后贷款定价时,在LPR基础上自由浮动,贷款定价=LPR*(1+上下浮倍数),定价最终是由供需对比决定的。

    事实上,企业贷款定价早已实现充分市场化,除个别品种有特定监管(比如小微、按揭)之外,大部分企业的贷款定价其实是由银行和企业自由议价。早前的基准利率主要是起到引导作用,而不是用来严格管制贷款定价,因此各界预计“利率并轨”改革对贷款利率的影响不大。

     改革的真正意义在于,MLF过去逐步成了金融市场的锚,而如今也将成为贷款基准利率的锚,未来央行只要调整MLF利率便可牵一发而动全身,强化货币政策对实体的传导。MLF利率是指央行借钱给商业银行的利率,再由有资格与央行进行MLF的银行释放流动性给其他银行或贷款给企业。我国MLF利率主要有3月期、6月期和1年期三种,其中1年期投放最为常见。目前,我国1年期MLF利率为3.3%。

  • 9月降息预期多大?

    2018年4月以来,外部不确定性增加,主要经济体纷纷进入宽松周期,经济下行压力再次凸显,而我国1年期MLF利率始终保持在3.3%不变。中央高层多次强调,要运用市场化改革办法推动实际利率水平明显降低。各大机构认为,在LPR改革后,MLF等其他公开市场操作利率的下调空间打开。

    也有分析师对笔者提及,早前MLF一直维持不动,可能存在配合推进“两轨合一轨”的考虑。如今“两轨合一轨”取得实质性进展,MLF利率下行空间打开。借助MLF利率的传导作用,LPR和实际贷款利率有望进一步下降,助推中国经济行稳致远。

    至于何时可能“降息”,则需要关注以下几个时点。央行如果要下调MLF利率,时间点应该在更新LPR(每月20日)之前更为合理。9月7日和17日是下一批MLF到期的时点,届时调整政策利率可能更为合适。各界当前预计,MLF利率下调的幅度可能在10bp左右。

  • 过度寄希望于“大幅降息”不可取

    但需要注意的是,“利率并轨”推行两周以来,市场对于新基准内涵的理解已发生了巨大变化。起初,市场认为这意味着降息空间大幅打开,但20日的报价也显示,LPR的利率定价并没有过低,报价行由10家扩大到18家(新增外资行、城商行等成本较高的机构)也意在使得报价更有代表性。

    随后央行宣布的房贷利率规则也进一步压降了市场对大幅降息的预期。总结而言,就是房贷“不再打折”。首套房贷利率不得低于5年期的LPR,二套房贷及商业用房贷款利率不得低于5年期LPR加60个基点(公积金贷款按政策性利率制定,暂时不变);同时,房贷政策也将“因城施策”。在央行确定的贷款利率下限基础上,人民银行省一级分支机构按照“因城施策”原则,指导各省级市场利率定价自律机制,根据当地楼市形势变化,确定辖区内首套和二套房贷利率加点下限。也就是说,央行只规定了“不得低于”,意思是“也可以高于”,比如热点城市,完全可以明确本地首套房个人住房贷款利率不得低于LPR加10个基点。

    “在LPR和房贷利率也开始‘挂钩’后,金融市场对于大幅降息的预期有所降温,即使是在经济存在下行压力时,‘稳房价’的政策立场仍定力十足。”某外资机构债券基金经理对笔者表示。

    上述人士提及,目前还有三大因素对利率大幅下行产生制约。 第一 是汇率存在贬值压力,对利率下行构成一定制约; 第二 是信贷结构,上半年信贷数据看似漂亮,但结构偏短且大量流向房地产,所以当前监管的重点是调结构,而不会大水漫灌; 第三 则是贸易不确定性。目前该因素呈现反复的状态。即使该因素出现恶化,鉴于当前中国整体经济呈现出信贷和流动性分层,货币政策大水漫灌并非良策,因此财政发力(如增发专项债)是更为可行。”

金融市场挥别“动荡8月”:房贷利率、汇率逻辑生变房贷利率逻辑生变

尽管房贷利率的“下浮空间”被限制,但定价逻辑也已经从固定变成了浮动。新的个人住房贷款定价“基准加点”。未来,每一笔个人住房贷款的定价,都以最近一个月的5年期LPR为基准,加点形成。这意味着,前后一个月的个人住房贷款利率不同。而且,按揭发放后,客户可以和银行重定利率,允许“一年一调整”。

不乏贷款人士近期问到——新的政策从2019年10月8日开始,但如果之前已经签订了房贷合同,以后就不能变了吗?其实不然。如果与银行的合同约定,在整个贷款期限中定价基准不变,以签署合同时最近一个月公布的LPR为准,那么贷款利率也不变;如果合同约定了利率重新定价的周期,那么银行就会按照合同约定的计算方式,根据LPR变化确定形成新的贷款利率水平;重新定价周期最短为一年,也就是每一年都可以调整一下贷款利率政策。

央行副行长刘国强提及,房贷利率由基准利率变为参考LPR利率,参考的基准变了,但利率水平不能下降。不过,也有观点认为,在目前的经济周期下,LPR中长期趋势向下,因此长期来看LPR定价相对存在优势,虽然房贷打折的情况将不复存在,但每年都有一次重新定价的机会,只是短期内贷款利率不会出现大的变动。

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金融市场挥别“动荡8月”:房贷利率、汇率逻辑生变银行经历“过渡期”

其实,在“利率并轨”的过程中,不仅企业和个人客户需要调整思维模式,各大银行都在积极备战利率市场化转型。如何强化内部资金转移定价(FTP)、如何稳定息差,是银行正在应对的挑战。

目前,基本所有国有大行和股份行都会按照“358”要求过渡到LPR贷款,即截至今年9月末,银行新发放贷款中,应用LPR做为定价基准的比例不少于30%;截至12月末,上述占比要不少于50%;截至明年3月末,上述占比不少于80%。

央行此前表示,会将银行的贷款市场报价利率应用情况及贷款利率竞争行为纳入宏观审慎评估(MPA)。一位股份行人士对笔者表示,目前基本上以“358”要求进行过渡,“尚无法立即实现100%铺开,LPR改革对于银行系统的要求较大,银行资产负债管理部仍需一定时间。他还提及,LPR改革推行的第二天,就有客户希望签与LPR挂钩的贷款合同,这可能与市场预期利率存在下行空间有关。

在利率市场化改革下,银行普遍都面临息差收窄的问题——目前银行“拉存款”的成本居高不下,而贷款端的利率预期又在下降。银行也将采取措施来稳定息差。例如,交行副行长郭莽在近期的业绩发布会上提及,将优化资产配置、提高综合收益,做好债券、贷款等资产组合,加大欠息的清收,压低不产生收益的贷款,将高成本业务置换出去等。

此外,利率互换(IRS)有望成为银行下一步的业务重点。例如,近期已经有银行与其客户企业开展了挂钩1年期LPR利率的人民币利率互换代客交易,帮助客户将1年期的固定利率贷款转换为基于1年期LPR利率的浮动利率贷款。简单来说,如果一家企业有一笔固定利率的贷款,则银行可为企业做一个代客IRS,即可将客户的贷款转成浮动利率,银行转为付固定利率。这其实也是旨在打通市场利率和贷款利率,降低企业融资成本。

金融市场挥别“动荡8月”:房贷利率、汇率逻辑生变人民币汇率寻求新均衡

除了利率逻辑生变,汇率的逻辑在8月5日后也发生变化。今年5月到8月,美元/人民币汇率可谓是围绕着6.9进行区间波动,且始终牢牢守在7以下。然而,8月1日后关税问题的升级也导致人民币顺势“破7”。在过去三个月,离岸人民币兑美元贬值近5%(8月以来的跌幅近3.4%)。

金融市场挥别“动荡8月”:房贷利率、汇率逻辑生变

根据渣打测算,截至今年12月15日,中国对美国的所有出口商品将面临的平均关税为21.4%。如果要抵消从9月1日到12月15日生效的额外关税,那么人民币需要贬值到7.35的水平。

不过,预测是静态的,金融市场的交易复杂多变,贸易局势也会实时发生变化,外资的流入或美元的走弱也可能推动人民币升值,因此目前进行单边的押注并不可取。

但新逻辑在于,人民币汇率的变化已很大程度由市场供需决定,央行并未进行盘中干预。但同时,央行也并无意推动人民币快速贬值,毕竟8月5日以来,逆周期因子仍然在调升中间价方面发挥了重大作用,尤其是在市场存在羊群效应时,因子幅度一度仍超过500点。

近期,美元指数站上98关口,两位大行交易员对笔者表示,美元并不算太强,且逆周期调节仍存,但人民币走贬主要因交易情绪驱动,购汇需求旺盛。短期内,若贸易无实质利好,人民币将考验7.20关口。“目前人民币多空双方还不清晰,都还在寻求方向。近期避险情绪作用下,美元指数还有支撑,并不会主动贬值。

不过,也有交易员提及,预计人民币在7.2附近会安静下来,短期或是一个均衡。交易员还称,8月前6.9是人民币中间价的中枢,目前似乎7.08成了市场寻得的新中枢。8月28日,人民币中间价报7.0835,调贬25点。根据定价机制,当日中间价变动中,约有860点下跌反映市场供求影响,另有22点下跌反映的是隔夜一篮子汇率基本保持不变所需要的点数,其余的提振因素来自于逆周期因子。

与早年的贬值不同,这一轮人民币贬值的过程中,市场预期颇为稳定,离岸人民币和在岸人民币的价差反而在收窄,这也说明了离岸市场并不恐慌,并预计人民币的波动是较为有序的。

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