2020年国债供给压力将进一步加大

作者:江海债券屈庆团队来源:屈庆债券论坛周一央行继续暂停公开市场操作,当日净回笼资金500亿元,但受降准正式实施影响,资金面进一步趋于宽松,春节前到期的各期限资金利率全线下行,隔夜加权利率再次跌破1%。现券方面,早盘周末的美伊冲突对国内市场避险情绪影响有限,利率窄幅波动,随后受资金面持续趋松及股市冲高回落影响,利率有所下行。午后随着股市跌幅收窄,资金面也边际上略有收紧,利率有所反弹。全天来看,中长端活跃券利率普遍下行1-2bp,短端利率则受资金面进一步趋松影响,均出现不同程度下行。后期我们关注:

作者:江海债券屈庆团队

来源:屈庆债券论坛

周一央行继续暂停公开市场操作,当日净回笼资金500亿元,但受降准正式实施影响,资金面进一步趋于宽松,春节前到期的各期限资金利率全线下行,隔夜加权利率再次跌破1%。现券方面,早盘周末的美伊冲突对国内市场避险情绪影响有限,利率窄幅波动,随后受资金面持续趋松及股市冲高回落影响,利率有所下行。午后随着股市跌幅收窄,资金面也边际上略有收紧,利率有所反弹。全天来看,中长端活跃券利率普遍下行1-2bp,短端利率则受资金面进一步趋松影响,均出现不同程度下行。后期我们关注:

2020年国债供给压力有多大?近日,财政部公布了2020年国债发行计划。记账式附息国债方面,与2019年的附息国债发行实际情况相比,2020年的附息国债发行计划中,2年期品种首次纳入关键期限,按照关键期限国债的发行频率每月发行一期,较2019年增加一期。其余关键期限和非关键期限附息国债发行期数与2019年持平。因此,2020年记账式附息国债发行总期数由2019年的84期增加到85期。储蓄国债方面,2020年凭证式和电子式国债发行计划与2019年计划期数持平,但由于2019年在计划之外额外增加了4期电子式国债发行,因此2020年储蓄国债计划发行期数较2019年的实际发行期数减少4期(当然也不排除2020年计划外额外新增电子式国债发行的可能性)。贴现国债方面,一季度贴现国债发行计划(二季度到四季度的贴现国债发行计划尚未公布)较2019年增加1期,其中1月减少1期,2月增加3期,3月减少1期,主要受春节错位因素影响。整体来看,2020年国债发行期数较2019年仍呈现上升趋势。

2020年国债供给压力将进一步加大

那么2020年国债发行整体规模有多大?每期的发行规模又会如何变化呢?

众所周知,国债年度发行规模取决于当年国债的到期规模和中央财政赤字规模,其中当年国债到期规模决定了国债滚动发行规模(国债通常情况下不还本,通过滚动发行续作到期国债),中央财政赤字规模决定了国债净发行规模。以2019年为例,2019年国债发行量共计41641亿元,其中到期偿还滚动发行24094.03亿元,净发行量17546.97亿元,与2019年财政预算中中央财政赤字规模1.83万亿元差距不大。

那么由此我们就可以推算2020年的国债发行规模。首先,我们可以通过估算2020年的中央财政赤字规模,得到2020年的国债净发行规模。由于2019年前三季度名义GDP累计同比增速为7.2%,我们假设2018年全年名义GDP同比增速为8%(由于四季度经济基本面较三季度有所回暖,且四季度通胀大幅冲高,四季度GDP平减指数预计将较三季度明显上升,因此粗略估计2019年名义GDP增速为8%)。再假设2020年名义GDP增速为8.1%(假设2020年经济基本面较2019年略有回落,CPI维持高位、PPI触底反弹带动GDP平减指数较2019年有所上升)。再假定2020年的赤字率为3%(2020年财政政策大概率在2019年的基础上进一步发力,因此我们预计2020年赤字率由2.8%上升至3%),那么由此可以计算出2020年的财政赤字规模约为3.15万亿元,较2019年增加3900亿元。由于2012年以来,中央财政赤字占财政赤字总规模的比重一直维持在65-70%之间,我们假设2020年中央财政赤字占比基本持平于2019年,则预计2020年中央财政赤字规模约为2.05万亿元,较2019年增加2200亿元。因此我们预计2020年的国债净发行规模约为2.05万亿元,较2019年增加2200亿元。

然后,我们就可以计算出2020年的国债发行总规模。由于2020年国债到期规模为24547.74亿元,再加上上文估计的2020年国债净发行规模2.05万亿元,可以计算出2020年的国债发行总规模约为45047.74亿元,较2019年增加3406.74亿元。

接下来我们将对2020年每期国债发行规模会如何变化进行分析。由于2020年储蓄国债计划发行期数较2019年实际发行期数减少4期,贴现国债发行期数大概率与2019年基本持平(目前仅公布了一季度发行计划),我们假设2020年储蓄国债单只平均发行规模为185亿,贴现国债单只平均发行规模为110亿,基本与2019年持平,那么2020年储蓄国债和贴现国债的发行总规模分别为3330亿元和6160亿元,这意味着附息国债发行总规模将达到35557.74亿元,平均每期国债发行规模都将较2019年上升45亿元左右。如果按照2019年单期国债发行规模最高500亿元计算,2020年单期国债发行规模有望突破540亿元,供给压力较2019年进一步加大。从短期来看,2020年一季度记账式附息国债发行期数为19期,较2019年同期增加1期,整体供给压力较去年同期有所加大。

此外值得关注的是,2020年地方债供给压力同样不容小觑。根据测算,预计2020年地方债总发行规模在6.2万亿以上,较2019年增加1.76万亿。新增债券方面,根据上文的计算,2020年新增地方一般债约1.1万亿,专项债预计全年新增约3万亿,即2020年新增地方债约4.1万亿,较2019年增加1万亿。再融资债券方面,2020年将有2.08万地方债到期,比2019年1.31万亿元的到期量增加了7605亿元。

从短期来看,为贯彻落实党中央、国务院决策部署,加快地方政府专项债券发行使用进度,带动有效投资支持补短板扩内需,近期财政部提前下达了2020年部分新增专项债务限额1万亿元。同时,财政部要求各地尽快将专项债券额度按规定落实到具体项目,做好专项债券发行使用工作,早发行、早使用,确保年初即可使用见效,确保形成实物工作量,尽早形成对经济的有效拉动,这意味着2020年地方债发行将较2019年进一步提前,对基建投资的拉动作用也有望明显提前。考虑到提前下达的地方专项债额度较2019年进一步增加1900亿元,一季度地方债供给压力也将显著加大。

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